Aktiivne fond võidab indeksit?

Mulle meeldib uurida infot, mis üritab tõestada, et minu senised arusaamad on olnud täiesti valed. Kinnitust oma teadmistele on väga lihtne leida, aga oma teadmistes vigu tuvastada on juba oluliselt keerulisem.

Üks selline teema, mille kohta ikka ja jälle sedalaadi infot olen otsinud, on indeksfondidesse investeerimise vs aktiivselt juhitud fondide vastasseis.

Tüüpiline on see, et ei räägita indeksfondi ja aktiivse fondi pikaajalisest tootlusest (mis on reaalselt investori jaoks oluline). Selle asemel võetakse mingi spetsiifiline olukord või konkreetne ajavahemik ja püütakse nende üksikute näidete põhjal viidata, et indeksfond on halvem või aktiivne fond parem.

Teisisõnu, arutelu viiakse ebaolulisele tasandile, sest olulisel tasandil pole paraku aktiivsetel fondidel väga midagi indeksile vastu panna. Nende argumentide adresseerimisega laskun ka ise samale ebaolulisele tasandile. Püüan siis need vähemalt laiema kontekstiga siduda.

Näiteks lugesin¹ sellist arutelu Hartford Funds² poolt. Soovitan seda täitsa lugeda enne minu artiklit. Vaata, mis seisukohani jõuad.

Esmapilgul üsna veenev argumentatsioon selle kohta, et aktiivse ja passiivse juhtimise eelised on tsüklilised. Ehk nende sõnul mõnel perioodil on parem olla indeksis ja mõnel perioodil tasub istuda aktiivselt juhitud fondis.

Vaatame neid argumente siis lähemalt.

1. Aktiivne vs passiivne juhtimine 35 aasta jooksul

Artiklis on tabel, kuhu on kõrvuti pandud aktiivse juhtimise ja indeksfondide 1988.-2022. aasta tootlused. Selle tabeli järgi on aktiivne juhtimine andnud 18 aastal parema tootluse ja indeksfondid olnud paremad 17 aastal. Üsna võrdväärne võistlus justkui? Tark ei torma.

Mida tähendab siin aktiivne juhtimine?

Mida siin siis täpsemalt võrreldakse? Indeksfondide puhul on asi lihtne. Siin on kasutatud S&P 500 indeksit. Aktiivsete fondide puhul aga vaadatakse aktiivselt juhitud fondide keskmist tootlust. Igal aastal võetakse mingi metoodikaga aktiivsete fondide tootluste keskmine tulemus.

Kahjuks ei tule siit välja, kas tegemist on fondimahuga kaalutud keskmisega (suurema fondi tootlus mõjutab keskmist rohkem) või lihtsalt aritmeetilise keskmisega (fondi suurust arvesse ei võeta). Kahtlustan, et viimane. See tähendab, et kui mõni väikese mahuga fond ületas turgu kõvasti, siis selle mõju keskmisele on ebaproportsionaalselt suur. Sama muidugi ka vastupidi.

Kas investor saaks sellist tootlust?

Samas võiks teoreetiliselt investor aritmeetilise keskmise puhul sarnase tulemuse saada. Selleks tuleks oma portfell hajutada võrdselt kõigi aktiivselt juhitud fondide vahel ära. Lisaks rebalansseerida seda iga aasta alguses uuesti võrdseteks osadeks. Praktikas teenustasud läheks nii kalliks, et sööks ilmselt kogu portfelli ära.

Selle osaga peab siin nõustuma, et iga-aastaselt leidub fonde, mille tootlus indeksit ületab. Mõnel aastal on see osakaal suurem, mõnel aastal väiksem. Küll ei ole selle infoga liiga palju peale hakata.

Paraku kipuvad erinevatel aastatel turgu ületama erinevad fondid. Ehk sellist fondi leida, mis jätkusuutlikult indeksit ületaks, on praktiliselt võimatu. Pikema horisondi peale jääb ikka ja jälle ca 90% aktiivselt juhitud fondidest indeksile alla. Need 10%, mis indeksit ületada suudavad, kipuvad ka aaastast-aastasse erinema.

Ebaaus võistlus?

Teisiti öeldes, siin on kokku pandud justkui võistlus, kus ühes otsas on valitud riigi A sportlane (indeks) ja vaadatud, kui suure tõenäosusega selle riigi sportlane võidab. Teisel poolel aga on kõigi teiste riikide sportlased (sajad või tuhanded aktiivselt juhitud fondid) ja nende võiduvõimalus kokku.

Sealjuures ei ole seal isegi mitte ainult kõigi teiste riikide sportlased, vaid iga-aastaselt on sealt välja visatud kehvema sooritusega sportlased (kinni pandud või teistega liidetud fondid). Selle tulemusena keskmine tundub tegelikkusest veidi paremana.

Igal aastal, kus riigi A sportlane ei võida, öeldakse, et parem idee oleks olnud panustada teise riigi sportlasele. See osa jäetakse sujuvalt mainimata, et see teine riik ei ole üks ja sama riik, vaid ühel aastal on võitjaks riik B, teisel aastal riik F ja kolmandal aastal hoopis riik Z.

Samuti jääb mainimata see, et kui sa üritaksid selle teise riigi peale panustada ehk hajutaksid kõigi aktiivselt juhitud fondide vahel, siis lõpetaksid ilmselt peaaegu igal aastal endiselt indeksist kehvema tulemusega. Iga võitja kohta kipub selle teise valiku puhul olema 8-9 kaotajat. Seda juba enne tehingutasudega arvestamist.

2. Kodujooksude tähtsus

Artiklis on ka välja toodud nn kodujooksude (homerun) tähtsus. Kodujooksuks peavad nad aktsiaid, mille tootlus ületab indeksit vähemalt 25%. Teisisõnu, aktsiaid, mille tootlus on keskmisest oluliselt suurem.

Aastatel, kus selliseid aktsiaid on palju, kipuvad aktiivselt juhitud fondid keskmiselt turust paremat tootlust näitama. Aastatel, kus neid on aga vähem, jäädakse indeksile alla.

Oskus või lihtsalt matemaatika?

Siin on küll öeldud, et see näitab fondijuhtide oskust võitjaid valida. Pigem on aga tegemist puhtalt statistilise/matemaatilise nähtusega.

Kui on palju aktsiaid, mis ootamatult suurt tootlust annavad, siis paratamatult saavad mõned aktiivselt juhitud fondid neile pihta. Mida rohkem selliseid aktsiaid on, seda suurem on tõenäosus, et keegi fondijuhtidest saab ka mõnele pihta.

Vaadates aktiivse juhtimise tootlust aritmeetilise keskmisena, on sagedasem turu ületamine sellises olukorras puhtmatemaatiliselt loogiline tulemus.

Turu tootlus on antud arvutuses kõigi aktsiate kaalutud keskmine tootlus ehk need samad suured tõusjad on ka sees, aga nende osakaal indeksis ei pruugi eriti suur olla. Aktiivselt juhitud fondid ületavad turgu puhtalt sellepärast, et arvutusmetoodika on sedasi valitud. Oskusega ei ole siin eriti palju pistmist.

Kui ka aktiivselt juhitud fondide tootlus varade mahuga läbi korrutada, siis jääks see tootlus praktiliselt igal aastal indeksfondile alla. Pikema horisondi peale koguni märkimisväärselt.

Mõned uurimused on proovinud ka vedamise elemendi fondide tootlusest maha arvestada. Peale seda jääb sellest heast tootlusest tavaliselt päris vähe oskuse mõju alles. Eriti kehva tootluse saavutamisel tundub oskusel tähtsam roll olevat.

3. Aktiivselt juhitud fondid krahhide ajal

Kolmanda teemana on välja toodud argument, et aktiivse juhtimise sooritus kipub suuremate languste ajal olema parem. Vana hea piduri tõmbamise jutt.

Selle illustreerimiseks on tabelis välja toodud viimase 33 aasta jooksul esinenud 27 korrektsiooni. Jällegi on keskmine aktiivselt juhitud fond indeksile koha kätte näidanud tervelt 20 korral 27-st.

Kas krahhide ajal parem sooritus on üldse oluline?

Oletame, et see tootluse arvutus on siin varade mahuga läbi kaalutud.⁴ See tähendab, et keskmine aktiivses fondis istuv investor oleks peaaegu 75% (20/27) viimase 33 aasta korrektsioonidest parema tulemuse saavutanud kui indeksfondis istudes. Kas see tähendab, et oleks tasunud aktiivses fondis istuda? Endiselt ei.

See on küll tõsi, et languse ajal kipub turgu ületavate aktiivselt juhitud fondide osakaal suurenema. Paraku on aga endiselt arvestatav osakaal fonde, mis jäävad ka siis turule alla. Sina võid istuda ühes neist.

Õigel ajal piduri tõmbamine?

Veel tähtsam osa aga on see, et peaaegu mitte kellelgi ei ole vaja paremat tootlust ainult krahhi ajal. Me tahaks ikkagi paremat tootlust kokkuvõttes. Paraku seda ei suuda aktiivselt juhitud fondid pakkuda isegi juhul, kui nad krahhi ajal paremat tulemust näitavad.

See on ju vahva küll, kui su aktiivselt juhitud fond kukub -20% asemel ainult -5%. Kui selle saavutamiseks aga hakati juba 7 aastat tagasi rahas istuma ning jäädi 100% tootlusest ilma, siis lõpptulemusena oled sa väga korralikult raha kaotanud.

Kuna pikaajaliselt jäävad praktiliselt kõik aktiivselt juhitud fondid indeksile alla, siis saab sellest järeldada, et see piduri tõmbamine ei käi eriti edukalt.

Kui võrrelda aktiivsete fondide ja indeksi tulemust vastavate korrektsioonide aasta peale (1989.-1990. aastatel toimunud korrektsiooni puhul 1989. ja 1990. aasta tootlused), siis jääb aktiivne fond peale 1999. – 2003. ja 2007. – 2009. aastatel toimunud krahhide korral. Samuti oli aktiivsete fondide keskmine langus natukene väiksem 2022. aastal. Ülejäänud “pidurdamised” andsid juba sama aasta peale endiselt kehvema tulemuse kui indeksil.

Ehk parimal juhul oli juba väga lühikese perioodi peale investori jaoks sellest pidurdamisest kasu mitte 20/27 vaid 15/27 korral. Sedagi eeldusel, et sul oleks võimalik seda “aktiivset juhtimist” reaalselt osta. Juba oluliselt kehvem tulemus.

Kui kasulik piduri tõmbamine oli?

Vaatame neid kahte suuremat krahhi lähemalt. Võib olla piduri tõmbamine on kasulik, aga ainult kõige karmimate krahhide ajal? Jätame praegu kõrvale asjaolu, et 2020. aasta covidi krahhi puhul sellest abi ei olnud.

Perioodil 1999.-2003. oli seitse korrektsiooni. Kui oleks saanud sel ajal istuda keskmises aktiivselt juhitud fondis, siis sel perioodil oleks saavutanud indeksist omajagu parema tootluse. Perioodi alguses investeeritud 1000 € oleks aktiivses fondis kasvanud 2003. aasta lõpuks 1159 euroni. Indeksis oleks aga samal perioodil kahanenud 949 € peale.

2007.-2009. aasta krahhi puhul oli kirjas viis korrektsiooni. Selle perioodi jooksul oli erinevus juba oluliselt väiksem. Keskmises aktiivses fondis oleks 1000 € kahanenud 886 euro peale ja indeksi tulemuseks 831 €.

Kokkuvõttes saab öelda, et Dotcom mulli lõhkemise ajal oli teoreetilise keskmise aktiivselt juhitud fondi tootlus indeksfondist tublisti parem. Kinnisvarakrahhi lõhkemise järel oli tootluste vahe juba oluliselt väiksem. Ülejäänud 12 korrektsiooni lõppesid indeksfondis istudes juba väga lühikeses perspektiivis parema tulemusega. Isegi kui konkreetse korrektsiooni ajal aktiivsed fondid justkui paremat tulemust näitasid.

Piduri tõmbamine või lihtsalt erinev lähenemine?

Tüüpiline põhjus, miks krahhide ajal turgu ületavate aktiivsete fondide osakaal suureneb, tundub olevat pigem fondide teistsugune strateegia (nt konservatiivsem lähenemine või spetsiifilistele sektoritele panustamine), mitte languste õigeaegne tabamine. See tähendab, et kui krahh mõjutab kasvuaktsiaid, siis kommunaalteenustesse või stabiilsetesse dividendiaktsiatesse panustavad aktiivselt juhitud fondid ei kuku nii palju kui turg.

Samuti kipuvad aktiivselt juhitud fondid hoidma suuremat rahavaru. See pehmendab küll krahhide ja korrektsioonide ajal langust (raha ei too miinust), aga vähendab ka ülejäänud ajal tootlust.

Paraku kaasneb selliste lähenemistega see, et enne ja/või pärast krahhi jäävad tulemused jälle turule kõvasti alla. Pikas plaanis taaskord jääd indeksi tootlusele alla.

Kas võiksid krahhi ajal aktiivses fondis kasu saada?

Kui nüüd selle kahe näite põhjal eeldada, et aktiivses fondis läheb suuremate krahhide ajal keskmiselt paremini, siis kas saaksid sellest teadmisest kasu lõigata?

Endiselt paraku ei. Esiteks, kui sul just kristallkuuli pole, siis on sisuliselt võimatu enne korrektsiooni aktiivsesse fondi ümber kolimist ajastada. Samuti peaksid sealt õigeaegselt väljumist ajastama. Kui paned ühega neist kahest puusse, siis jääb see potentsiaalne eelis saamata.

Kui sa isegi oskaksid korrektsioone ette ennustada, siis enamus korrektsioonide puhul on endiselt kasulikum indeksfondis istuda. Sa peaksid pigem ajastama ainult kõige suuremaid krahhe. Kui sul on viis, kuidas neid hea tabavusega ette ennustada, siis jaga minuga ka.

Kui sul on muidugi selline kristallkuul, siis võiksid pigem vastava krahhi vastu kaitsva indeksi peale liikuda või rahas istuda, mitte aktiivselt juhitud fondis ebamõistlikke tasusid maksta. -0% on märkimisväärselt parem kui nende piduritega fondide -20% ja enam langused.

Kolmandaks, nagu juba eelnevalt ka räägitud, sellist keskmist aktiivselt juhitud fondi pole võimalik valida.

Kokkuvõtteks

Kuigi sellised fondijuhtide poolt koostatud artiklid tunduvad jube sisukad ja arukad, siis tegelikult on need tavaliselt seda ainult senikaua, kuni sinna sisse vaadata.

Kui mõtled reaalselt läbi, kuidas seda infot nüüd praktikas rakendama hakata, siis tegelikult ei ole neis artiklites erilisi argumente, mis pooldaks aktiivse fondi valimist.

1. 35-aastase perioodi jooksul on tulemus olnud iga-aastaselt umbes 50%/50%, kas aktiivsete fondide keskmise või indeksfondis istumise kasuks. Põhimõtteliselt mündivise. Küll indeksfondi saab investeerida, aga regulaarselt turgu ületavat aktiivset fondi on praktiliselt võimatu leida.
   Teisisõnu, tõenäosus, et sa suudad leida aktiivselt juhitava fondi, mis kasvõi konkreetsel aastal indeksfondi ületab, on kordades väiksem kui 50%. Pigem 10% või allapoole. Isegi kui õnnestub ühel aastal selline fond tabada, siis tuleb järgmisel aastal leida uus, sest sama fond suure tõenäosusega enam tipus ei püsi. Sedasi mitu aastat järjest eduka fondi leidmise tõenäosus muutub aga üsna ruttu juba kaduvväikeseks.
2. Kodujooksude olulisus aktiivse juhtimise “eduka” soorituse puhul viitab pigem sellele, et hea tootlusega fondide puhul on reeglina tegemist vedamisega, mitte jätkusuutliku oskusliku juhtimisega. See räägib jällegi indeksi valimise kasuks.
3. Kuigi enamuse korrektsioonide ajal on antud juhul aktiivse juhtimise keskmine tulemus indeksist parem olnud, siis suures osas juba sama aasta peale on aktiivse fondi tootlus endiselt kehvem. Teoreetiline keskmine aktiivne fond on veidikenegi pikemas plaanis paremat tulemust näidanud ainult kõige suuremate krahhide ajal. Erandiks covidi kiire krahhikene, kus fondijuhtide piduritest kasu ei olnud.
   Kuna sa aga peaksid sellest potentsiaalse kasu saamiseks sisenema aktiivsesse fondi vahetult enne seda suuremat krahhi. Isegi kui aktiivne fond kaitseb krahhi vastu indeksist paremini, pole mitte mingit põhjust sinna kolida. Aktiivne fond kaitseb krahhi vastu oluliselt halvemini kui näiteks rahas istumine.
   

Lõpetuseks muidugi kõige tähtsam punkt uuesti meeldetuletuseks. Isegi kui kõik need aktiivsete fondide kasuks rääkivad väited oleks tõsi ja mina räägin täiesti rumalat juttu, siis tulemused kinnitavad endiselt sama:

• 80%-90% aktiivselt juhitud fondidest jäävad pikas plaanis indeksile alla.
• Need 10%-20% fondidest, mis indeksit ületavad, kipuvad aastast aastasse olema erinevad.

Järeldus: indeksfondid on endiselt enamus investorite jaoks enamus ajast oluliselt parem valik, kui aktiivselt juhitud fondid.

Kas sul on mõni hea veenev artikkel/viide jagada, mida võiks sarnaselt lahti harutada? Jaga kommentaarides.

Lahtiütleja: Selliste artiklite kirjutamise eest keegi mulle tasu ei maksa, külastuste pealt reklaamitulu ei teeni ja erinevalt ajakirjanikest palka ma selle eest ei saa. Küll võtavad need jube palju aega ja energiat. Lisaks kaasneb risk, et mõni pangahärra või fondijuht võib solvuda. Kui soovid selliseid artikleid rohkem näha, siis toeta minu tegemisi siit.

Viited ja kommentaarid

Üks oluline tähelepanek, millega reeglina sellised analüüsid ei arvesta. Aktiivsetel fondidel on väga sageli sisenemis- ja väljumistasud. Olenevalt fondist ja ajaperioodist võivad need olla kohati 1%-2% suurusjärgus. Ehk fondi sisenedes ja väljudes võid kaotada näiteks 4% puhtalt nende tasude peale.

1 Tegelikult lugesin küll kõigepealt 2019. aasta aruannet, sest selleni jõudmine võttis päris kaua aega. Kui info peaks seal lehel muutuma, siis artiklis viidatud versiooni leiab siit.

2 Tegemist on finantsettevõttega, mille äri tundub olevat aktiivselt hallatavate toodete müük/vahendamine/juhtimine ehk neil on siinkohal arusaadavalt potentsiaalne huvide konflikt. See tähendab reeglina, et järeldused on ilma teksti lugemata juba teada.

3 Praktikas kipub keskmine fondiinvestor siiski fondist kehvemat tootlust teenima. Tüüpiliselt seetõttu, et peetakse ennast turust targemaks ja hüpatakse sisse-välja kõige valematel aegadel.

4 Peaaegu kindlasti ei ole.